主题讨论会：不动产的'称重机'时代

主持嘉宾： 张 平 智衣未来创始合伙人、国际金融地产联盟(IFFRE)创始人 讨论嘉宾： 李 炜 领展资产管理有限公司中国内地区域中心主管 汪 毅 长城证券首席经济学家、中国华能集团软科学评审专家 贺舒婷 汇泊停车首席执行官、览睿资本首席投资官 陈亚丽 毕马威中国税务合伙人 程 伟 龙湖资产管理华南区域总经理 张平：各位好，非常荣幸再次担任本场圆桌对话的主持人，我是张平。 巴菲特的老师格雷厄姆有一句名言：In the short run, the market is a voting machine; in the long run, it is a weighing machine. 意思是说，短期看，市场是投票机；长期看，市场是称重机。这句话放在现在的不动产市场，特别有现实意义。 在旧周期时代，市场就是一台短期的投票机，大家赌的是土地红利、房价上涨的预期，拼的是杠杆和周转率，所以高杠杆、高周转是很多公司都在追求的。现在切换到不动产新局，市场经历了从投票机到称重机的转变。 现在，这台长期称重机意味着什么呢？在称重机时代，土地红利热潮已经退去，市场真正在称重每一个资产真实的运营情况，在称重现金流、称重资产管理能力、称重稳定分红的能力。 这些正是当下不动产新局里面，投资人最为关注的。所以当长钱、耐心资本和REITs基金进入，浪潮退去之后，大家关注的是整个资产真实的重量，或者说资产真实的净重，而不是短期的故事。 今天我们就以三大议题来拆解不动产新局的机遇和挑战。今天也非常荣幸请到了5位大咖，依次分享各位的真知灼见。 第一个问题想请教领展的李总，领展是全球长线不动产的标杆企业，非常擅长通过主动管理能力来穿越行业周期。请教李总，在存量资产时代，卓越的资产管理与精细化运营，如何持续为不动产沉淀长期价值，稳定长期可持续的收益？ 李炜：前面您对REITs的价值、发展方案都有了很好的概括，就从领展的角度分享我们的经验。 首先第一个要回答的问题是，长期价值来自哪里？从我的经验来看，长期价值最核心的，就是让资产能够不断地重新匹配市场需求。因为市场变化非常快，我们如何能够在今天做得好、明天也做得好，这就是长期价值的来源。 领展从2005年在香港上市至今，现在是目前按资产价值等多项指标计，亚洲其中一个最大的房地产投资信托基金，整体资产价值在2,000多亿港元。作为一个上市的房地产投资信托，我们每半年都需要向投资者公布业绩，经营指标、资产估值也会跟股价有非常直接的联系。 我认为，短期的现金流波动、短期的经营表现，出租率、NOI的波动，反而不是价值最大的风险来源。价值波动最大的风险来源，是资产长期跟我们的社区、消费者之间的脱离。 前面很多嘉宾也都提到，比如说连接人等等。我们经营的是空间资产，不能为了短期的财务报表、出租率、NPI、NOI的表现，而让与现在社区不太匹配的业态维持高租金。我们更应该去看的是，目前以及未来到底什么样的产品，是符合社区、符合消费者需求的。 领展在2024年完成了第100项资产提升计划。比如香港的秀茂坪商场，一个1,200平方米的室外空间，除重新规划楼层空间、更新机电设备外，还打造了社区化儿童游乐设施。这也跟您前面分享的中海收购丰树项目的例子一样，资产提升是方方面面的，有硬件提升、内容提升，还有业态变化，以及消费动线的不断变化。 以领展的经验，现在已经做了超过100个不同种类资产的提升，这就是长期价值的打造。 再回到精细化运营。有了资产提升的目标和方案之后，就是日复一日的工作：怎么把我们对社区和消费者愿景的理解，落实为业态组合、市场活动等手段，包括物业管理、停车场等等。这个打法也不是像以前那样只是追求出租率、追求租金。 现在的商业地产，尤其是在国内，已经从单纯的购物场所，变成了一个体验空间，包括品牌的联动。像泡泡玛特这样的品牌，本身就带有一些情绪价值体验的属性。 消费者今天来这个商场，也不是单单喜欢这个品牌，因为这个品牌可能在周边的商场里都有，怎么让消费者来你这里？虽然大家经营的业态品类可能不一样，我们做不到每天有一场以上的活动，但从商业运营的角度，我们也是要求商场周周有活动，甚至在上海新天地的办公楼，也会搞一些社群活动和跟政府联动的活动，这些都是在整体打造我们的产品。 精细化的营运，就是怎么在日复一日的过程中坚持做好。在商业不动产经营的过程中，消费者也明确看到：可能今天这个商场做得还不错，过了半年怎么就不行了。这个过程的关键，就是能不能把我们基于市场研究的资产计划打法，落实到营运管理当中。我们不单单只是把租户填满，市场活动不是为了做而做，而是根据会员和消费者的体验、配套服务、能源等等来综合考虑，需要我们精细化地落实。 张平：李总刚才提到领展香港的案例，正好我在香港也考察过领展的项目，顶层的儿童乐园非常让我眼前一亮，把周边很多人口和家庭聚集了起来，包括还有一些机电的改造。一方面是从需求端出发，我们经营的不动产资产更符合消费者的需求；另外，精细化运营也确实是领展在很多细节上为我们树立的行业标杆和表率。 第二个问题请教汪毅总。汪毅总是长城证券首席经济学家，所以要问您一些相对宏观的问题。本轮不动产深度调整之后，行业的核心变化是资本逻辑重构，从短炒转向长钱长投。从您的经验来看，在宏观视角下，如何看待存量时代卓越的资产管理、精细化运营对不动产资本行业底层逻辑的重塑？特别是在科技+金融双轮驱动的情况下，如何重塑不动产行业的商业模式和估值体系？ 汪毅：主持人刚开始引用了格雷厄姆的名言，跟不动产结合得很紧密。我是券商研究人员，更多的还是研究估值体系，因为全市场的资产有很多类别，有不动产、红利资产，还有成长性很强的资产。 对一个企业来讲，对资产的估值，本质应该是未来现金流的折现。但因为很多企业，我们并不能看清楚多少年以后的情况。举个简单的例子，如果说能看清楚能活多少年，折到现在的价值就不得了。因为我们看不清楚，所以从估值体系演化出来的，到后来用市盈率、PB估值，这本身就跟这个行业的商业模式有很大的关系。 这就回到刚才主持人提到的问题，以前我们的不动产都是通过高杠杆、高周转和资产价格的上涨这种模式来进行估值的，我记得以前更多用PB去做房地产股票的估值，后来变成开始关注运营管理、资产增值、收益等等，从信用扩张转向了现金流驱动，本质上是商业模式发生了一个非常大的重构。 在这种情况下，两边更加匹配了。过去是短期资金，但资产需要一个相当长的时间去偿付，所以资金期限是不匹配的。当资产价格进入下行周期的时候，整个估值体系全部重塑了，这种情况下调整的时间也比较长。 经过这几年的调整，在新的估值体系之下，大家关注新的商业模式，包括出租率、租金增长、运营现金流、资本回报率和分红等等，这是一个完全不同的新的资本逻辑。 引入资金的期限更加匹配之后，长期资金也有关注的方向。进来以后，通过REITs的形式投进去，REITs再面向普通投资者。那么长钱为什么要投呢？也要关注几个方向，包括需要更加透明、更加清晰的产权，稳定的现金流，专业的资产管理，以及清晰的退出机制——REITs就是退出机制。 这是我第三次参加博鳌论坛。通过这次会议的交流，还有众多不动产大咖的演讲，我感觉到在新的不动产局面下，增加了很多科技元素，包括微型机器人，还有摄像头、管家等等，还有很多我不知道的东西。 我觉得科技应该是能提高资产收益的，我们如果去算投资回报率，在没有科技和有科技的情况下，围绕投资者的需求进行精细化管理，投资者愿意为这个科技产品付费，投资收益率就能提升上去。 投资收益率提上去之后，通过金融包装成定价更加符合实际情况的资产，包括REITs，这样就能够实现科技+金融的双轮驱动，但是本质上都需要落实到可持续的现金流回报上。 所以这类资产从估值的角度，跟我们原来说的通过现金流折现的估值本质更加贴近。也就回到刚才格雷厄姆说的：现在到了称重机时代，可以把价值算得更加清楚，让股票市场上的科技股、制造业的股票能算得更清楚一些。 张平：谢谢汪首席。汪首席通过估值的视角给我们强调了现金流的重要性，也提到了合规、现金流管理、资产管理、退出，其实都是REITs投资人非常看重的最重要的几个指标。 下一个问题请教贺总。贺总有两个职务，具备产业运营和股权投资的双重视角，您又在深耕基础设施投资（停车场）领域，所以想问问您，我们刚才提到长钱长投，从双视角来看，这类稳定的现金流基础资产，怎么能被长线资本作为核心标配？ 贺舒婷：我看在座很多是新面孔，所以花一分钟介绍一下我们公司。我们背后是一只美元基金，从10年前开始至今，陆续投资了中国70多个停车场项目，并且培养了自己的运营管理平台。我们这个基金背后的股东都是一些国际投资机构，包括KKR、BlackRock、美国的退休教师基金、欧洲的一些主权基金等等。 再回答主持人刚才的问题。我觉得长钱长投，看到停车场这个领域，是跟停车场这个资产的资产属性和资金属性相关的。什么叫资产属性呢？停车场是一个不动产和基础设施的综合体，在这个行业里，背后的真正需求来自中国汽车保有量的逐年增加。 同时，我们的项目大多在一二线城市的核心商圈，这些地方的地下停车场，是不具备在周边开一块空地重新做地下停车场的技术可能性的，这就意味着需求在逐年增加，而车位的供给是始终短缺的，这构成了这个资产底层稀缺性的根本逻辑。 停车场资产和其他不动产相比，有一个特殊性，是完全自主定价的资产类别。大家可以看到，不管是商场、办公楼还是仓储，都有一个所谓的市场租金，大家都在这个框架下运行，但停车场是市场自由定价的。 疫情期间很多不动产的收益是腰斩的，我们可以调整收费策略，比如说把停车费从8块钱调到10块钱一小时，对用户来讲是没有那么敏感的，因为他们停放的频次很低，但是对我们来讲，这就是20%的直接收入增长，从而可以对冲车流量的下降问题。这也体现了这个资产类别另外一个特征，就是通过充分的自主定价权，来获得资产运营的韧性。 关于停车场的资金属性，其收入来源于两块：一个是月租收入，客户主要来自底商和周边的办公人群，相对比较稳定；还有一块是临停收入，这是非常随机、低频次的。 因为低频次和随机性，决定了我们并不依赖于单一大客户，所以我们的收入既有月租的支撑，同时也有临停的分散性，这也给我们的资产带来了韧性。 这些特征就导致我们的收入既具有充分灵活自主调节的可能性，同时又有一个撑底的韧性，这其实是和国际国内的长钱需求非常一致的。 刚才我介绍到我们的股东都是国际上的长钱投资机构，都是耐心资本。资本都是用脚投票的，他们跟我们走了10年，也在用行动来体现他们对这个资产的信心。 国内的长钱主要都是险资、国资，还有一些长期的社保基金、养老基金等等。这些资金的特点是，他们对收益率的要求相对偏低，都是个位数，但是对于现金流的稳定性、分红的确定性要求是很高的，因为背后对接的是可能每年都要有三五个百分点的分红。 所以在这种情况下，我们这个资产类别的特点，和这个资金的需求是非常匹配的，这也是近些年来陆续有一些国内的险资和国资找到我们公司，希望能够探讨一些新的合作的原因。我觉得本质上就是资产类别和资金属性，与这些资金的性质匹配度比较高。 张平：谢谢贺总，我再追问一句，你们现在是美元基金和人民币基金都有？ 贺舒婷：我们现在都是美元基金。 张平：我以为您刚提到的境内险资指的是人民币基金的投资人，所以您说境内的险资也是在境外投的美元基金？ 贺舒婷：我们的股东都是境外的金融机构，我刚才提到的境内险资和国资，是这一两年，尤其是疫情之后，大家注意到停车场这个资产类别的韧性，所以有些国资机构现在想跟我们洽谈一些人民币的合作。 张平：美元基金的久期一般是多久？ 贺舒婷：7+2。 张平：那就是标准的美元基金的久期。 贺舒婷：是的，我们从2015年开始在中国投资停车场，到现在也有11年了。 张平：所以就像贺总说的，资金端和资产端跟这种长钱的匹配度都非常高，而且还有自主定价的韧性，谢谢贺总。 下一个问题请教陈总。陈总是毕马威中国税务合伙人，也是我师姐。这个问题我觉得问您特别合适，因为您服务了很多REITs客户。REITs在扩容提质、存量资产注入常态化落地的过程中，税务架构是决定资产收益和落地成败的关键，所以想问您，企业在不动产资产入池、扩募申报阶段，最容易踩坑的税务风险点集中在哪里？可以给台下的企业避避坑。 陈亚丽：刚才谈到容易踩的坑。我从事税务咨询工作20多年了。这几年税务争议频发多发的状况较为普遍。从REITs资产入池和扩募的角度，我总结几个方面，供大家参考。 一是在做架构重组的过程中，通常会做一些资产或者股权的剥离和重组，这个过程中，关于重组税务处理方面的争议，这几年是非常多的，重组是税务机关高度关注的领域，所以这是大家一定要首先关注的领域。 在企业所得税方面，第一个重要的概念是特殊性税务处理，大家都知道这是一个比较常用的税收政策上的概念。税务机关对特殊性税务处理备案会通过事后核查去评估合规性。如存在政策适用上的错误或瑕疵，可能产生补税。我们看到近期新闻报道了不少大额的重组事项补税案例。因此，如架构重组方案中涉及适用特殊性税务处理，一定要高度关注。哪怕是过去曾经实施过的一些操作，也不应直接照搬，而要严格对照政策复查并谨慎处理。 关于资产重组的增值税的问题，今年的增值税法实施之后，新的规则特别强调资产包是不是能够独立运营。什么叫独立运营，针对具体案例，实操中可能存在不同看法，将来可能成为争议点。契税、土地增值税方面，对于重组政策的适用也需要充分考虑重组安排的商业合理性。此外，建议大家关注税收征管法的修订，目前草案中包含一般反避税条款，建议大家密切关注立法修订的进程以及反避税措施在未来各税种征管实践中的应用。 这几年扩募的资产也非常多，对于存量的扩募资产，要提醒大家注意历史风险。我们有的发行人觉得存量的扩募资产，可能已经做过梳理，做过重组，都已经准备好了，架构已经弄好了，是不是就没有问题？这里也提醒大家，一定要复盘历史剥离重组时的安排是否存在隐患。 还有一些是通过收购方式得来的重组资产，即使签了收购协议，有卖方担保条款，但是从税务角度，如果出现历史税务风险，进行补税和接受处罚的还是标的企业，虽然事后有机会找卖方索赔，但最终仍会影响REITs底层资产，此外项目公司还可能涉及税务信用评级降级等其他非量化的惩戒手段。因此，收购前的税务尽职调查一定要深入的去做。 再有就是REITs里面非常常见的安排，股债结构。需要重点关注利率水平的设置，是不是沿用首发用的利率水平？其实利率也需要随行就市的，关注市场利率的变动，才能符合税务政策的要求。 总体来讲，我们要不断更新对于税收政策和执行的认知。再一个就是税务工作一定要提前介入，同时还要长期监控，不是说一次分析就一劳永逸了。建议广大的业内人士重点关注这几个问题。 张平：谢谢陈总，也就是说大家要动态地前置关注税务问题，提前做好规划，很多旧的方式其实在现行框架下已经失效了。 陈亚丽：对，现在的变化可以说是日新月异，必须要以三个月、六个月或者一年的眼光来定期更新。 张平：谢谢陈总。下一个问题请教龙湖的程总。程总在龙湖资管，作为房企资管头部的实践者，不动产数字化科技现在日新月异。想请教您，数字化科技真正在不动产存量资产提质增效降本的过程中，发挥了哪些核心价值？ 程伟：先简单介绍一下我们公司，龙湖资产管理始于2016年从龙湖集团的长租公寓业务，2024年，作为龙湖集团五大主航道之一正式升级为资产管理航道。 张平：是轻资产管理吗？ 程伟：不一定是轻资产管理。在龙湖内部所有需要去持有的非Mall资产，全部都由我们资产管理航道来做。比如非标的街区商业、酒店、办公、养老、医院、长租公寓等等。 AI对于我们资产管理过去这些年的支持，或者说变化到底有哪些？简单来说，我们做的第一件事就是把数字化——从一线获取项目、建设期，包括跟客户发生关联，到长期的运营期间，对每一个现场的数据采集、归集，以及后台所有流程的线上化，这是2015、2016年左右就建立的。这是第一步，做数字化。 第二步是大概2020年前后，核心数智化，希望能通过采集到的数据以及对应的业绩结果表现，用每个月、每周的数据，形成实时的对门店、对每个项目的管理指导，做了单店的驾驶舱，以及地区和总部的驾驶舱。内部大概350多个项目，都可以在这个驾驶舱当中同步看到每一天的工作、任务、风险，包括变化，并实时地把任务发布给大家，让一线同事去执行。这是我们在过去这几年花了很多代价做的事情。 第三个阶段是去年下半年到今年年初，大模型、智能体等AI技术快速发展。从第二阶段单纯地有了数据、发现了问题、去指导要干什么，到第三阶段，通过每一天的实时变化快速洞察到问题，当天即刻自动化地让单项目在渠道投放、现场运营管理、推广管理，以及后台管理效益上都能自动提效。这是过去一年半我们一直在做的，内部花了很多时间和资源投入，鼓励持续做这个事情。 在第三个阶段，AI投入最重要的是帮助我们这个资产管理公司，在单项目资产管理当中，把成本端的杠杆做足。我们的运营成本、营销费用、管理费是不是真正用在了关键点上。 前面大家都分享到，每个项目最重要的就是看资产价值、长期稳定的NOI表现到底怎么样，它的NOI Margin到底如何，我们所有人、资源的投入，是不是真正在提高营收和NOI，还是说只是在做信息的传递、合规的评价、管理上的留痕，而没有和商户、客户在一起，去挖掘大家对于这个项目成长性的看法。 我们内部也一直讲，AI这个浪潮在资产管理中，最重要想带来的一定不是压降人的成本，而是把过去所有重复的、体系化的、不真正产生价值的管理动作，全部由AI智能体替代，让我们所有人，包括我在内，带着团队一起在创造力、审美、人与人之间的链接等等方面做大量工作，真正让我们的资产在未来长期能够保持比较好的高水平NOI兑现和稳定的状态。 张平：AI智能体使用前和使用后的对比有结果吗？ 程伟：这是一个持续性的工作，我们的运营费用率，从早年的20%到现在，至少在整个华南地区，所有的运营费用率大概降到10%左右。 营销费用早年是3%，现在全年的平均营销费用不到1%。管理费用方面，过去地产公司的管理后台是很重的，集团和地区层面有大量的管理成本，分摊到单项目的管理费用大概到7-8%，现在实现一般以上的降费，整体上还有质的提升。 张平：程总给我们分享的科技化、数字化手段，加上AI技术，真正意义上实现了提质增效，实打实地节省了成本。其实节省成本的同时，就是增加了NOI，进而提升了资产价值。 再回到李总这边，程总代表的是国内的房企资管，领展作为亚洲领先的REIT，代表的是香港REIT的资管能力。我知道领展的资产遍布全球，不只在中国香港和中国内地，你们在英国、澳洲、新加坡都有资产。领展的资产组合里面，零售占比还是最高的。 国内现在出现了很多问题，比如商业资产同质化、空置率的压力，这几年一直是非常显著的。从您的实操经验来看，成熟市场资产提升的逻辑，对我们当下盘活存量、尤其是盘活商业不动产，有哪些最核心、最可落地的经验可以借鉴？ 李炜：我觉得零售资产的管理要进入四维一体的时代，四维包括社区、内容、效率和资本。说几个我们的常用打法，比如说我们要做现金流最大化，其实要做的是现金流质量的最大化。 刚才有嘉宾提到，租金作为最重要的收入标杆指数，会受到市场因素的影响，在现在受到宏观经济影响的情况下，租金有的时候很难改变。 但是不变的是，怎么样保证现金流质量是最大化的，不管单位租金是在上升还是在下降的阶段，这就需要非常科学地去看我们的租户销售是不是可持续的、租金是不是可持续的，包括租售比等等，要保证现金流质量的"长治久安"，从长期来看是最大化的。 第二个是租户方面，我们以前单纯是有一个品牌清单，要有租户组合，要有各种各样的品牌。我们接下来要做的是内容生态，不单单是有一个品牌组合，还要思考怎么能够保证他们在我的购物中心、零售资产里面，打造成为整体内容生态中最核心的部分。 这里面就有很多方面的工作，包括市场、营运、每天销售情况的观察，以及我们用什么手段促进销售。 比如说最近上海七宝领展广场，在暑期阶段的活动就是以亲子家庭为主，乐高是我们一个比较重要的租户，乐高正好也发布了一个稀有新品，我们也用到了主题搭建，且不单单是主题搭建，还包括每周对应的亲子活动，包括产品销售。 同时我们还配套了另外一个恐龙的活动，这又增加了儿童暑假的内容。整体活动也得到了上海市级媒体的播出，所以效果还是非常好的。 第三个是效率，这也是大家都要注重的。其实效率不单单是指零售地产，所有效率提升的本身，都是能够增加价值的，也不单单是房地产行业。 这又回到我们的费用端，包括前面程总也提到，我们的物业费用、市场费用，怎么从1块钱变成100块钱，利用AI的手段，或者是自己的经验，在费用端把我们的投入使用得非常有效率，这在成熟市场也是非常关注的点。 最后一点，资本循环是长期竞争力。当你是一个长期持有者的时候，还是要不断地复盘，到底哪些资产现在是核心资产，哪些资产已经不再是核心资产，现金流到底要投到哪些资产里面去，做什么样的动作，这才能使整个零售资产或者其他的营运资产有一个完整的闭环。 张平：谢谢李总，领展的经验是，从社区上、内容上、效率上和资本上四位一体提质增效。 下一个问题请教汪首席。我们看到现在有一些数据中心，包括未来的AI算力等等，这些所谓的新型基础设施，或者是新经济资产，未来都会进入到REITs市场。在这种情况下，会给我们带来哪些机遇和挑战？ 汪毅：这个话题在今年也比较热，因为现在北美那边都在大量建设算力中心，他们每天都能看到空置率的数据，可以看出现在的租赁情况还是很好的。 中国也可以做这个事情，这个事情本身也可以做成资产证券化产品，成为REITs底层资产。 刚才李总也讲到，REITs大多用于商业地产或者是零售，注定了这个行业是一个稳定增长的行业。如果是算力或者是数据中心，包括一些科技园区，在这个资产里头，可以享受到当下产业快速发展的红利，所以某种意义上扩大了REITs的资产边界。将来可能还会有其他的类似资产也可以达到这个效果。在这个过程中，也要注意几个方面的风险。 第一是技术迭代的风险，因为这里面打包的资产，比如数据中心里面的液冷等等技术，可能有一个新技术出来就发生变化了，这跟科技行业资本市场的表现也比较像。 第二个是客户集中的风险，我们看到有一些公司绑定某个大客户，比如单一的云厂商，如果这个云厂商的资本开支发生一些变化，都会导致数据中心后续的现金流受到影响。 第三是能源和资源的约束。做数据中心，包括选址、电力供应、电价，还有现在说得比较多的绿电直连等等，我们要算一个账，看能不能有稳定的现金流，这是要关注的。 第四是估值错配的风险。今年有一个典型的例子：年初的时候比较热的一个概念叫算电协同，当时电力研究员都觉得短期内算不出业绩，但是科技研究员都觉得估值挺低的，先不要管业绩了，然后就涨了一波，后来又掉下来了。所以在进入的时点上也非常重要。 在这个过程中要集中关注几个指标，包括出租率、客户集中度、合同剩余期限、电力成本，以及持续的资本开支，这些都要关注。 总体来讲，科技的基础设施是介于两者之间的：既享受了产业的红利，本身又是一个提供固定现金流的资产，所以在定价上面，提供了更多的选择空间，也就是科技和金融双重赋能的效果。这是一个非常好的试验田，将来如果有其他的新产业出来，也需要借助REITs的包装，这些都是非常好的尝试。 张平：谢谢汪首席，也期待越来越多的新型基础设施进入到REITs市场。 REITs市场也在不断扩容，在这个过程中也有大量的停车场资产，未来也有机会进入到REITs市场。下一个问题请教贺总，从实操来看，优质的停车场资产要想注入到REITs市场，实现规模性的扩容，最关键要突破哪些问题？ 贺舒婷：就我们的经验来看，有三个点比较关键：首先是产权的清晰性。和其他不动产相比，停车场有一个特点，交易政策是'一城一策'，并不是中国每一个城市都允许停车场做产权过户的，有的地方即使有产证也不允许交易，比如说上海和广州。 但是我们也比较欣慰，看到近些年监管机构也在逐渐放开和突破。就在刚刚过去的7月份，广州就一项政策进行了公示，对停车场整体产权过户的可行性进行了探索，在7月公示结束之后，并没有反对意见，主管部门也在出台细则。 另外，上海最近也出台了一个政策，交易所允许土地年限比较短的、准备发行REITs的项目，在发行REITs之前先把土地年限延期到40年，也就是商用土地的最长期限，来匹配REITs的生命周期。 如果能够解决产权的可获得性、清晰性，以及产权年限的延长问题，我觉得应该可以打通第一个问题，也就是解决法律权属的问题。 第二个是规模化。停车场这一资产类别决定了每个项目都比较小，所以把几个停车场项目打包，不像把几个商场打包那样，马上就能达到REITs发行的目标规模或者是理想规模。 停车场这个资产需要不断地滚动扩充项目数量，使总规模能够达到监管机构的要求，以及资本市场投资人对规模化的要求。 目前国内持有停车场的公司基本上都是以零星持有为主，之前唯一发行过的一个类REITs的金融产品是一只ABS，也不是典型的REITs，这就是卡在了对标准REITs规模化的要求上。 幸运的是，我们公司是目前国内最大的停车场资产包持有人，持有70多个停车场，基金的管理规模大概10亿美金。我们也非常期待在合适的市场时机，能够作为第一只正式发行规模化标准REITs产品的机构。 第三个是运营。传统的房地产退出，是通过线下的大宗交易实现的，A卖给B、B卖给C；如果是通过发行REITs的方式退出，虽然一方面原始股东实现了现金回笼，但同时他又要继续以资产持有方的角色运营这个资产，给资本市场的投资人提供承诺的回报，这就要求运营能力持续在线，并且不断地精细化。 刚才各位嘉宾都在分享AI，我就想到一个事情，怎么用AI提升运营？我们通过AI来做定价模拟。 比方说在北京三里屯有一个很大的停车场，我想明年把价格调高，是调2块钱还是调1块5，我们会把过去几年的运营数据输入到AI模型里，让AI模型告诉我们如何调价，以及调价幅度对车流量、总收入、平均停放时间的影响。 当我们根据AI的建议和运营团队的实操经验做出了这样一个决策，再把做出决策后的实际运营数据反哺到AI工具里，不断地优化和提升准确度。 我们还用AI工具预测未来的车流量和收入，目前偏差已经缩小到1%以内。 这个好处是我可以预测未来的流量，可以提前采取应对措施。比如在成都春熙路有一些项目，预测到五一和国庆期间车流量会有8%到10%的增长，就可以在这些天动态调整收费标准，多派一些人进行引流，提前做好员工安排，这些都是可以通过AI预测模型来实现的。这也是停车场行业不断推进运营精细化、实现科技赋能的表现。 张平：合规性非常重要，然后是规模化、精细化的管理。其中您提到AI在赋能日常精细化运营方面的内容，所以我想问一下，你们前期输入了多少年的数据，以至于AI可以做出相对准确的预测？ 贺舒婷：从我们基金成立、收购项目开始，也就是从2015年到现在，我们有每一天、每一秒、每辆车的进出场数据。 我们的项目从收购过来的那一天开始，这个数据链就是完整的。我们会把所有的历史数据反馈给AI，让它给我们做分析、模拟，给我们做提升建议，当然也不是百分之百准确的。 张平：所以你们Day1就拥有了数据资产。 贺舒婷：是的。我们每年有几千万的车流量，这些车流量反馈到我们数据库里的数据都存储在云端，从第一天开始存储到现在，供我们进行分析和模拟。 张平：非常好，而且未来还会衍生出一些价值。 贺舒婷：是的。比如说有些保险公司也想通过我们的平台来卖车险，有一些充电桩公司的合作，还有库存车的合作。全亚洲最大的单体建筑是成都高新区的环球中心，那个项目的停车场也是我们收购的，一共有1万多个车位。 我们在最下一层相对出租率比较低的区域开辟给抖音，他们改造了灯光、现场装修，直接现场直播卖车。 我们还给他们匹配验车前后流程，甚至是过户所涉及的所有主管部门的小分支，客户可以在那里现场看车、买车、过户、开车、上牌、走人。这都是我们利用停车场这个有形的物理空间，给客户提供的无形服务。 张平：而且您说到的这个环球中心，正好是我之前的老东家做的招商、运营。谢谢贺总，这超出了我们的想象，停车场本身在增值服务和数据应用方面还有更多的能力和潜力。 下一个问题请教陈总，我们回到非常重要的税务环节，前一个问题问陈总的是在资产的注入端、发行端，这个问题是在持有端。在REITs的持有端，从税务规划和合规的角度，有哪些专业的方案能够帮助企业降本增效，来增厚我们资产的长期收益？ 陈亚丽：持有的环节，我也从几个方面跟大家分享。刚才几位老总也都谈到多元化的经营、增值服务，这样的话，不动产资产就不仅仅是收取租金的业务，可能还会在此基础上提供各种各样面向消费者的增值服务，相应的业务收入就会变得更加多元化。 同时，REITs结构也讲究轻重资产的分离，所以也会有承载物业的主体和提供运营管理的主体之间如何进行利润分配的问题。所以建议大家关注运营层面：不同种类的业务收入，在税务上的处理是不同的。 举个例子，收租金和服务费，涉及的增值税率不一样，租金收入还会涉及房产税；如果是科技研发服务相关的收入，税务处理可能又是不一样的。这样企业在整个业务上的布局--什么样的主体持有资产收取租金、什么样的主体提供服务收取服务费、什么样的主体从事科研，取得科技类（包括AI赋能）的收入--这涉及整个价值链上的分割，这一块其实也是现在税务领域越来越关注的问题。利润分配、关联交易转让定价安排需充分考虑合理的职能风险分配，符合独立交易原则，确保税务合规。 第二是税收优惠政策的享受。在不动产领域，有一些新型的基础设施，包括住房租赁、养老、医疗地产，还有仓储物流等等，都有不同的税收优惠政策。享受税收优惠一定要注意合规，与政策要求是不是完全严丝合缝，要遵循实质性经营和实质重于形式的原则。税收优惠的享受也是税务检查的重点。 第三是存量资产更新改造的问题。现在很多物业可能面临更新改造，在更新改造过程中，比如拆除、新建，做一些优化，这里面的财务税务处理是非常复杂的。比如说哪些投入应由资产公司承担，哪些由运营管理公司承担，财务上是资本化还是费用化，最终都会影响到税务，这些都是存量资产运行一定时间之后必须要面对的问题。 还有一些项目涉及境外投资人的跨境结构，要特别关注跨境涉税的风险。比如说涉及对外的分红派息，海外股东能不能享受税收协定待遇，这是现在税务检查的重点。如果是通过海外基金进行的投资，由于基金架构下的税务处理都比较复杂，要特别注意不要出现税务风险。 存续期内项目经营层面或者投资者层面的税务问题，是要年年长期的面对的，如果不好好解决，可能会影响我们整体收益率的贡献，建议大家从这几个方面重点去关注。 张平：谢谢陈总，给我们打开了一些新的思路。下一个问题请教程总，您所在的华南区也是竞争非常激烈的，作为龙湖的资管平台，其实经历了从开发思维向持有思维的转变。 在这个转型的过程中，您觉得最大的痛点是什么？跟我们分享一下您的破局之道。 程伟：这个问题比较大，是讲从房地产到资产管理应该怎么做，或者中间有什么问题、困难和压力。 以龙湖的经验，我就抛砖引玉说一个点，这里面最重要的就是战略的笃定和资源的投入。 每一个事情，包括地产开发也好，或者单一项目的资产管理也好，应该怎么去做，其实大家都或多或少能做到一定的程度。 但是一个企业能不能转型到资产管理这个业务方向上来，并且最终能够拥有一定的资产管理能力、具备一定的提升资产价值的能力，其实是需要长期的战略投入、资源投入和定力的，在这个过程中是不能摇摆的。 过往龙湖，或者说我们在行业内都能看到很多的案例：可能在某些单个节点上也会有一些挫折或者摇摆，整个业务回头看，就会感觉有一些走了弯路的地方。 对于龙湖来讲，或者说我所在的资产管理航道，从早期单一的冠寓业态，到后面逐步增加酒店、养老、办公、服务式公寓，以及街区商业等等。过去在整个集团管理当中，因为开发、销售的占比非常重，每年的销售额兑现都在上千亿的水平，持有资产在公司当中的占比早年是比较低的，收益也比较低。 怎么在收入相对比较低、利润占比也比较低的情况下，依然能够持续往前做，能够形成第二曲线，这里头核心考验的就是我们管理层、股东、董事们的定力。 龙湖是从2002年开始做第一个天街，每年拿出10%的销售回款，一定要投到天街当中，这是当时做的第二个曲线。从2015年年底开始，每年拿出一定比例的钱投到资产管理这个赛道当中，投入到不同的非标资产当中，最终形成了今天的开发、运营、服务三大业务板块，这是非常考验战略定力的。 在行业当中来看，不同公司的资金压力不同、战略方向不同，内部的管理导向甚至当期的压力不同，最终可能还是要基于自己企业，形成一个相对来说比较笃定的、长线的战略安排，然后坚定地往前走，这样可能更重要一点。 张平：谢谢程总，没想到龙湖是这么笃定，而且每年都是有规律的投入，这都是形成自己独特竞争力的一些基石。 也非常感谢台上5位大咖的分享。《周易》里有一句话'穷则变，变则通，通则久'，行业正在经历调整，正在进行底层逻辑的切换，从追求短期的热度，到现在重视打磨资产本身的内在价值，愿我们都可以胸中有丘壑，眼中存山河，以长期主义的视角来评判未来的发展，以长期主义的视角，来布局不动产新局。 希望我们可以把握住长钱长投、耐心资本和REITs扩容的机遇，真正地迎接不动产新局的新时代。 本次圆桌对话就到这里，谢谢大家！ 免责声明：本文内容与数据由观点根据公开信息整理，不构成投资建议，使用前请核实。