Generali Investments prefiere Italia y España ante una Francia más vulnerable en renta fija europea

Los tipos de los bunds continúan aumentando y han alcanzado un nuevo máximo del 3,32%; los tipos breakeven se mantienen bastante estables en torno al 2,15%, al igual que las expectativas de inflación a cinco años dentro de cinco años (5Y5Y), situadas también en el 2,15%. Las lecturas más sólidas de las encuestas Ifo, PMI, ZEW y Sentix sugieren que el impulso económico se mantiene intacto y respaldan unas perspectivas constructivas a corto plazo para la economía de la zona euro. Se espera que los datos de inflación de agosto en la Eurozona se sitúen en el 3,3%, impulsados por los precios de la energía, mientras que se prevé que la inflación subyacente permanezca sin cambios en el 2,5%. La inflación subyacente será la variable clave para determinar la senda del BCE más allá de la subida de 25 puntos básicos ampliamente esperada en septiembre. Un endurecimiento adicional de la política monetaria probablemente requeriría una sorpresa significativa al alza en la inflación subyacente, para lo que actualmente existe poca evidencia. Las exposiciones largas a duración relativa de las carteras se mantienen sin cambios. Estas siguen invertidas en bonos del Estado italianos, junto con posiciones largas en bonos de la Unión Europea, España y Grecia, y una asignación infraponderada en Francia. En la curva de tipos, el posicionamiento sigue favoreciendo los vencimientos a corto y medio plazo, mientras se mantiene una posición corta en el tramo largo de la curva, especialmente en el segmento de 30 años. En nuestra opinión, las rentabilidades de los bunds ya están cerca de su máximo y reflejan adecuadamente los riesgos relacionados con la inflación y el BCE, lo que respalda una postura constructiva respecto a la duración. Los bonos del Estado italianos siguen siendo atractivos, con diferenciales de los BTP en torno a 80 puntos básicos, un nivel que parece sostenible gracias a una dinámica de crecimiento positiva, la mejora de las finanzas públicas y unos riesgos electorales todavía lejanos. Francia, por el contrario, sigue siendo más vulnerable. Aunque los diferenciales ya se encuentran cerca de los niveles más amplios observados en los últimos dos años, es probable que la próxima ley presupuestaria mantenga los déficits por encima del 5% del PIB y que la carrera presidencial, que de facto ya ha comenzado, continúe ejerciendo presión sobre los bonos del Estado franceses. Recientemente, los tipos estadounidenses continuaron moviéndose en el rango del 4,60%-4,75%, con los tipos reales volviendo al 2,45%, mientras que las tasas breakeven permanecieron estables en torno al 2,32%. En la conferencia de Jackson Hole, Warsh transmitió un mensaje ligeramente más restrictivo, reforzando las expectativas de una posible subida de tipos de la Fed en septiembre. Sin embargo, las perspectivas siguen siendo inciertas. A pesar de un firme compromiso con la lucha contra la inflación, el presidente de la Fed sigue siendo deliberadamente ambiguo respecto a sus preferencias de política monetaria, dejando que los próximos datos del mercado laboral y de inflación sean los principales impulsores de las futuras decisiones. Aunque la economía estadounidense sigue siendo resiliente, el crecimiento parece estar moderándose y tanto la inflación como las medidas de inflación subyacente del PCE (gasto en consumo personal) aún no han proporcionado pruebas convincentes de una renovada aceleración de las presiones sobre los precios. Como resultado, la Fed todavía podría mantener los tipos sin cambios en septiembre. En cuanto a los próximos datos, las nóminas no agrícolas de agosto serán el principal foco de atención para los mercados. Tras la contracción inesperada de julio y las revisiones a la baja de los meses anteriores, se espera que el crecimiento del empleo se recupere modestamente, y el consenso apunta a una creación de alrededor de 55.000 puestos de trabajo. Mientras tanto, se prevé que los índices ISM de Estados Unidos sigan señalando una expansión económica continuada. Si los esfuerzos de Bessent por aumentar las recompras de bonos a 30 años y el compromiso de Warsh con la lucha contra la inflación son percibidos como creíbles, las rentabilidades de los bonos del Tesoro estadounidense podrían haber alcanzado ya sus máximos, con el rendimiento del bono a 10 años moviéndose potencialmente hacia el 4,5%. Por el contrario, si se pone en duda la credibilidad de la Fed o resurgen las preocupaciones por el aumento de los déficits fiscales de Estados Unidos, un movimiento hacia el 5% sigue siendo una posibilidad realista.