Schwindende Meinungsvielfalt an den Aktienmärkten

Passive Strategien und trendfolgende aktive Anleger reduzieren die Vielfalt der Bewertungen an den Aktienmärkten. Immer weniger Investoren nehmen eine eigene fundamentale Bewertung vor und sind bereit, gegen Fehlbewertungen zu handeln. Die Folge sind schnell wechselnde, scheinbar eindeutige Narrative - wie bei unprofitablen Tech-Unternehmen 2021, dem Einbruch grosser Tech-Konzerne 2022, der Zollankündigung durch Trump im April 2025 oder der aktuellen Konzentration auf KI-Gewinner wie Chiphersteller. Diese Entwicklung schwächt die Preisfindungsfunktion der Märkte. Bild: iStockphoto/Getty Images Ein funktionierender Aktienmarkt lebt von unterschiedlichen Meinungen. Doch genau diese Vielfalt nimmt ab. Passive Strategien treffen keine eigene fundamentale Bewertung einzelner Unternehmen. Gleichzeitig reagieren immer grössere Teile des aktiven Kapitals auf Trends, Volatilität, Risikolimits und Kapitalflüsse. Was passiert mit einem Markt, wenn ihm zunehmend die Anleger fehlen, die Unternehmen fundamental bewerten und bereit sind, gegen Fehlbewertungen zu handeln? Hier lohnt ein Blick auf die vergangenen Jahre: Im Jahr 2021 erreichten unprofitable Tech-Unternehmen, Meme-Aktien und sogenannte Spac Bewertungsniveaus, die rational kaum noch zu erklären waren. Nur ein Jahr später verloren selbst Börsenriesen wie Meta, Amazon und Alphabet zwischen 45 und 77% ihres Börsenwerts. Ende 2022, nach Monaten fallender Kurse, waren sich viele Experten und Anleger erstaunlich einig, dass auch das erste Halbjahr 2023 schwierig werde. Stattdessen begann eine aussergewöhnlich starke Marktphase. Auch im April 2025 – nach Ankündigung der weltweiten Zölle durch Donald Trump – kam es zu einem schnellen und heftigen Einbruch. Erneut entstand rasch ein nahezu geschlossenes Narrativ: Trump werde nicht zurückrudern. Dann ruderte er zurück. Derzeit konzentriert sich der Markt auf vermeintliche KI-Gewinner, etwa Chiphersteller. Sie gewannen innerhalb weniger Monate Hunderte Milliarden Dollar an Börsenwert, während mutmassliche Verlierer wie Softwareaktien zwischenzeitlich so unterschiedslos verkauft wurden, als handle es sich um ein und dasselbe Unternehmen. Auffällig ist dabei nicht nur die Stärke der Bewegungen, sondern wie schnell sich zu ihnen jeweils ein scheinbar eindeutiges Narrativ bildet. «Unterschiedliche Strategien können aus völlig unterschiedlichen Gründen zur selben Zeit in dieselbe Richtung handeln. » Seit der Pandemie kamen weltweit Millionen neue Privatanleger an den Markt. Optionen und andere Hebelprodukte sind bei ihnen populär wie selten zuvor. Mit diesen Produkten setzen sie häufig auf bestehende Trends und verstärken damit kurzfristige Bewegungen. Auch regelgebundene institutionelle Strategien haben an Einfluss gewonnen. Multi-Manager-Fonds verwalteten 2010 rund 91 Mrd. $, 2025 bereits etwa 428 Mrd. Viele dieser Plattformen arbeiten mit hoher Verschuldung und engen Risikolimits. Läuft eine Position gegen einen Manager oder steigt ihr Risiko stark, muss das Engagement häufig rasch reduziert werden. Geschieht dies gleichzeitig bei vielen Marktteilnehmern, kann eine bestehende Kursbewegung zusätzlich verstärkt werden. Ähnlich wirken volatilitätsgesteuerte Strategien. In ruhigen Marktphasen können sie ihre Risiken erhöhen. Steigt die Volatilität – typischerweise nachdem die Kurse bereits zu fallen begonnen haben –, müssen sie Engagements reduzieren und können den Abverkauf dadurch zusätzlich verstärken. So können unterschiedliche Strategien aus völlig unterschiedlichen Gründen zur selben Zeit in dieselbe Richtung handeln. Gleichzeitig ist der Anteil passiver Anlagen stark gestiegen. Passive Strategien treffen keine eigene fundamentale Entscheidung darüber, ob eine einzelne Aktie zu teuer oder zu billig ist. Sie übernehmen im Wesentlichen die Preise, die durch den Handel aktiver Marktteilnehmer entstehen. Das funktioniert gut, solange genügend aktives Kapital vorhanden ist, das Unternehmen unabhängig bewertet und handelt. Genau diese Vielfalt hat abgenommen. Ein robuster Markt braucht Widerspruch. Hält ein fundamental orientierter Anleger eine Aktie für deutlich unterbewertet, kann er auch gegen einen fallenden Kurs kaufen. Erscheint sie ihm zu teuer, verkauft er möglicherweise trotz weiter steigender Preise. Unterschiedliche Einschätzungen und Zeithorizonte sorgen so dafür, dass auf dieselbe Kursbewegung nicht alle Marktteilnehmer mit der gleichen Transaktion reagieren. Doch gerade aus aktiv gemanagten Aktienstrategien fliesst seit Jahren erheblich Kapital ab. Allein aus aktiv gemanagten US-Aktienfonds flossen 2025 netto rund 386 Mrd. $ ab, während passive US-Aktienfonds rund 380 Mrd. $ einsammelten. Der Markt verliert damit seine Bremsen und gewinnt neue Verstärker. Besonders anschaulich zeigt sich diese Entwicklung bei vielen erfolgreichen Aktienmanagern der vergangenen Jahrzehnte. Der globale Fundsmith Equity Fund verwaltete Ende 2021 rund 28,9 Mrd. £. Ende Juni 2026 waren es noch 12,3 Mrd. Die von Lindsell Train verwalteten Vermögen gingen von 22,9 Mrd. £ im Frühjahr 2021 auf rund 6,4 Mrd. zurück. Beim Akre Focus Fund schrumpfte das Fondsvermögen allein zwischen Juli 2025 und Juli 2026 von rund 12,5 auf 5,2 Mrd. $. Diese Strategien hatten zuvor über viele Jahre aussergewöhnliche Renditen erzielt und entsprechend viel Kapital angezogen. Später blieben sie über längere Zeit hinter dem Markt zurück – und Anleger zogen Kapital ab, obwohl sich die Bewertungen vieler ihrer Beteiligungen inzwischen deutlich normalisiert hatten. Auch darin zeigt sich prozyklisches Anlegerverhalten auf Fondsebene. Anleger kauften die vergangene Performance. Nun verkaufen sie die vergangene Performance. «Selbst Anleger, die gegen Übertreibungen handeln könnten, benötigen Kapital und Zeit, um recht behalten zu können. » Besonders aufschlussreich ist Fundsmith. Terry Smiths über Jahre wiederholtes Mantra lautete: «Kaufe gute Unternehmen, zahle nicht zu viel, tue nichts. » In seinem Halbjahresbrief 2026 kündigte er nun an, künftig selbst stärker auf Momentum zu achten, und verwies dabei ausdrücklich auch auf die Mittelabflüsse. Bemerkenswert ähnliche Konstellationen gab es am Ende der Jahrtausendwende. Julian Robertson hatte mit Tiger Management über fast zwei Jahrzehnte aussergewöhnliche Renditen erzielt. Weil er sich weigerte, den immer höher bewerteten Internetaktien zu folgen, blieb Tiger Ende der Neunzigerjahre stark hinter dem Markt zurück. Anleger zogen rund 7,7 Mrd. $ ab. Am 30. März 2000 gab Robertson auf und kündigte die Rückgabe des externen Kapitals an. Was die Ironie vollkommen machte: Der Nasdaq hatte seinen Höchststand bereits zwanzig Tage zuvor erreicht. In seinem Abschiedsbrief schrieb Robertson, in einem irrationalen Markt, in dem Gewinne und Bewertungen hinter Klickzahlen und Momentum zurückträten, zähle die Logik fundamentalen Investierens wenig. Damals wie heute zeigt sich dasselbe Problem: Selbst Anleger, die gegen Übertreibungen handeln könnten, benötigen Kapital und Zeit, um recht behalten zu können. Kurzfristige Kapitalflüsse schwächen damit gerade die Anleger, die Übertreibungen korrigieren könnten – und können diese Übertreibungen dadurch zusätzlich verstärken. Indexfonds und viele regelgebundene Strategien können für sich genommen vollkommen vernünftig sein. In ihrer Summe kann jedoch eine Marktstruktur entstehen, die niemand beabsichtigt hat. Ein stabiler Markt braucht nicht möglichst viele aktive Anleger. Er braucht Anleger mit unterschiedlichen Informationen, Zeithorizonten und Entscheidungen. Denn ein Markt ist nicht stabil, wenn alle dasselbe tun. Er ist stabil, wenn genügend Anleger bereit sind, zu widersprechen.ist unabhängiger Vermögensverwalter in Zürich. Er verantwortet die Anlagestrategie und die Titelauswahl von Heissenberger Vermögensverwaltung.